马克龙：如果中美不能达成一致，一些全球性问题就无法解决

第二个特征是价值估算的便利性和确定性，汇率决定方式简单且认可度高，货币的内在价值（购买力）容易达成共识。

同时，如果大家愿意用起来，天秤币可能成为国际货币。但像天秤币这种稳定币不一样，它是以主权货币作为底层价值支撑的稳定币，其内在是有价值的。

三个值得关注的问题 第一，数字货币对商业银行等金融机构脱媒的冲击可能被低估。发行央行数字货币的目的 央行发行数字货币是权衡利弊后的结果） 进入专题： 避险货币 。政府财政和本国经常账户平衡或盈余（至少是赤字可控）则构成避险货币发行国良好政府信用的基本面支撑。其二，欧元区没有统一的财税管理机构，欧元区在经济和贸易规模上的优势无法转化为协调一致的财政能力，导致欧元的发展缺乏有效的财政支持。

第一，稳定的货币购买力。顾名思义，避险货币的核心功能在于规避战争、地缘政治冲突、经济波动、金融系统性风险或其他意外冲击对于资产安全性和收益性的影响。因此，金融体系需要最后贷款人，为陷入流动性困境的金融机构或市场提供流动性救助。

为此，美联储通过结构性贷款工具拓展了最后贷款人功能。通过一系列结构性流动性救助工具，美联储不仅为传统的商业银行，还为一级交易商提供流动性救助。不过，针对这一次的利率结构的变化，美联储并没有采取相应的措施来影响长期利率。在货币政策操作中，中央银行不仅可以直接影响货币政策的中介目标，而且在必要的时候，也会通过长、短期债券的组合操作来影响利率期限结构，更好地实现货币政策的最终目标。

2014年后，为应对信贷紧缩及通货紧缩，欧洲中央银行又推出了资产购买计划、定向长期再融资操作（TLTRO）、负利率政策等非常规货币政策，以促进实体经济的复苏。比如，为了避免银行流动性危机，欧洲中央银行推出固定利率全额分配政策，承诺向欧元区商业银行以固定利率提供无限额贷款，不仅延长了贷款期限，还扩大了贷款的合格抵押品范围。

其中，定向长期再融资操作最为典型。若金融机构不断扩大新增信贷，手续费率相应降低，但若减少新增信贷，手续费率就会相应提高。信贷引导政策 虽然主要国家中央银行通过一系列结构性的流动性支持工具有效缓解了流动性危机，通过量化宽松供给了大量的基础货币，但货币政策的传导仍需要银行体系的信贷渠道。2008年国际金融危机爆发，美国的利率结构与联储货币政策之间的关系出现了另一种美联储所不期望的反转。

欧洲中央银行的定向长期再融资操作 2008年国际金融危机爆发后，欧洲中央银行除不断下调常规融资操作利率外，也实行了一系列非常规的货币政策操作。最后，为缓解短期融资市场的流动性危机，美联储创设了针对金融市场的非常规流动性救助机制，包括商业票据融资便利、货币市场投资者融资便利和定期资产担保证券贷款机制等。这为美联储后来量化宽松的退出创造了条件。商业票据融资便利是美联储向SPV提供资金，由SPV购买高质量的商业票据，以恢复商业票据市场的融资功能。

1987年10月的黑色星期一，当美国股市毫无征兆地下泻25%时，美联储果断地发表声明，承诺将无限制地向市场提供流动性，迅速稳定了市场信心，避免了一场可能的危机。英格兰银行的融资换贷款计划降低了实体经济部门信贷的融资成本，并增加了其信贷的可得性。

结构性紧急流动性救助机制 金融业是典型的高杠杆行业，且存在严重的期限错配，因而流动性风险格外突出，单一机构（或市场）的流动性风险非常容易引发公众的恐慌，使原来是个别（或少数）机构的流动性困境演变为体系性流动性危机乃至经济危机，导致资产价格的急剧下跌，信贷市场和需求急剧萎缩，失业攀升。总体而言，定向长期再融资操作建立了一套激励相容的机制，通过向信贷机构提供对实体经济部门更为优惠的融资，促使其以更低的利率发放更多贷款，在一定程度上疏导了货币政策传导机制，缓解了宽松货币政策下实体经济与虚拟经济的矛盾。

2010年欧洲主权债务危机爆发后，无风险利率及信用利差因各国不同的财政状况而出现严重分化，使得中央银行统一的货币政策在欧洲传导出现严重阻滞，债券市场也遭遇流动性困境。此外，为鼓励资金流向小微企业和政府重点扶持的行业，英格兰银行还规定，发放上述贷款的机构可以更低的手续费率获得更多的国债。这是自1929年大萧条以来，美联储首次向非银行类金融机构提供应急资金。通过为信贷机构提供低息融资，欧洲中央银行还间接地造成整个商业银行融资成本的降低。为应对危机，美联储迅速将联邦基金利率降至0～0.25%的超低水平。美联储通过这些特定领域的结构性流动性救助机制，使恐慌指数均出现明显下降，避免了2008年的金融危机演变成1929年那样的大量金融机构破产倒闭的大萧条。

结构性货币政策工具是金融危机后局部流动性紧张、风险偏好下降、信贷配给增加下的举措，其对缓解金融局势，恢复市场信心和促进经济复苏方面的作用，值得高度肯定。换言之，货币政策直接影响短期利率，但长期利率是否呈现出中央银行所期望的变化，还要取决于风险溢价与期限升水的变化。

如果金融体系的各种利率之间能够保持比较稳定的风险溢价或期限利差，那么，中央银行通过调整货币政策来改变作为中介目标的短期利率后，其他风险更高或期限更长的资产利率也会相应地变化。2016年推出的TLTROⅡ允许信贷机构以优惠利率获得不超过2016年1月私人部门贷款余额30%的贷款，TLTROⅡ的融资利率为当时欧洲银行的主融资操作利率。

额度方面，商业银行和其他信贷机构发放贷款后，可从英格兰银行获得对实体经济信贷余额5%的低息融资（最高约为800亿英镑），在2012年8月至2013年12月，可进一步获得等额对实体经济部门新增信贷的融资。另一方面，新增贷款未能超过基准额的信贷机构还面临被要求提前还款的惩罚。

根据利率期限结构的预期理论，如果预期短期利率的平均值保持在相当低的水平，长期利率也会相应地大幅下降。若增加的基础货币供给不能转化为对实体经济的有效信贷，则宽松的流动性与超低利率反而导致了长期资产市场泡沫化趋势，脱实向虚十分突出。2014年6月欧洲中央银行推出TLTROⅠ，允许信贷机构通过欧洲中央银行获得不超过其对非金融私人部门贷款（不含家庭部门房地产贷款）余额7%的初始贷款。一方面，允许信贷机构可以从欧洲中央银行获得其新增贷款超过基准额最高3倍后续融资。

然而，在美联储实施量化宽松和将联邦基金利率降至历史低水平后，美国10年期国债利率并没有像希望的那样下降。进入专题： 货币政策 。

比如，美联储授权纽联储向摩根大通银行提供无追索权和背对背的贷款，后者再向贝尔斯登公司提供期限为28天的担保融资。为了应对宽松货币向实体经济传导不畅的困局，一些发达国家中央银行又推出了旨在增加实体经济信贷的结构性货币政策。

由于美联储大幅增加了中长期国债的需求，其价格上升，相应地，其到期收益率随之大幅下降。国际金融危机爆发后，主要国家中央银行在大力实施非常规货币政策的同时，创设了各类结构性货币政策工具，针对特定的经济与金融领域采取有的放矢的政策操作，通过结构性流动性救助机制缓解流动性危机，或者着眼于长短期利率关系的结构性操作，或者直接以刺激对实体经济的信贷供给为目标的信贷政策，都极大地不同于以往着眼于总量调节的货币政策操作范式。

英格兰银行的融资换贷款计划 正当英国经济还在2008年的国际金融危机冲击下艰难复苏之时，2010年又爆发了欧洲债务危机，这使英国经济雪上加霜，信贷需求严重萎缩，失业不断恶化。从2015年3月至2016年6月，向私人部门提供贷款的金融机构可以从欧洲中央银行获得其新增非金融私人部门贷款的3倍融资。其次，美联储推出定期拍卖便利、短期证券借贷便利、一级交易商信贷便利等非常规的流动性救助工具。定期拍卖便利以各类的抵押品为担保向存款机构提供28～84天的短期贷款。

2008年国际金融危机爆发后，美联储传统以解决商业银行流行性危机为主的贴现窗口无能为力。调整利率结构的结构性货币政策 传统上，中央银行在货币政策操作中并不直接干预利率结构。

然而，长期利率并不总像中央银行所期望的那样随货币政策中介目标变化，给货币政策造成困扰的事时有发生，典型的有格林斯潘之谜和伯南克的扭转操作。由于国际经济环境中的外生冲击增多，阻碍了英国经济的复苏进程，英格兰银行融资换贷款计划的结构性货币政策操作延续到了2018年。

2014年后随着定向长期再融资操作及大规模资产购买计划的推出，欧元区信贷利率出现了明显下降，特别是债务危机较为严重的国家，信贷利率下降幅度更大。在融资换贷款计划的操作中，商业银行和其他信贷机构给实体经济部门提供信贷后，以此信贷资产为合格抵押品向英格兰银行借入英国国债，这些金融机构再以国债为抵押品在债券回购市场获得资金。